本文作者:投资理财排行

睿远投资者会一份会议笔记流出:面对充满不确定性的未来,估值是我们最好的朋友

投资理财排行 2022-03-24 13:10

  (深圳,记者 吴昊)日前,睿远基金的《致持有人的一封信:至暗此刻 不应让恐惧占据内心》,以期前瞻性的观点刷出广泛关注。近日又有一篇睿远投资人会议的会议笔记流出,同样成为传阅焦点。

  笔记中提到,受境外地缘政治、经济形势反复等多重因素影响,今年以来全球市场大幅调整。现在可不可以投资、未来机会在哪里?睿远基金给出的其中一句解答是,“面对充满不确定性的未来,估值是我们最好的朋友。”

  投资落实到具体公司,公司基本面的重要基础还在于国内的宏观经济。睿远基金表示,从消费、投资、出口三驾马车来看,当前已看到积极变化,尤其是基建方面将起到托底经济作用。

  同时,睿远基金认为,今年GDP5.5%的增速大概率将完成,债券市场方面可能很难看到大的趋势性机会,将更多地把握债券的波段性机会。

  当前对于经济的核心担忧可能来自地产方面。睿远基金认为,当前已能看到地产政策方向的逐步纠偏和边际改善,因城施策、自下而上的地产防控政策出现,后续在房住不炒大背景下,有望以更多自下而上的渐进式放松政策托举地产市场。

  港股市场的连续下跌使市场悲观情绪渐浓,也使下跌本身成为了继续下跌的原因。巨幅调整也为陈光明挂帅的专户产品带去了一部分回撤。据睿远基金介绍,该产品今年1-2月回撤在7个点左右,目前港股仓位为40%至50%,“标的随市场调整持仓比例下降,但没有进行补仓,而以持有为主。”

  不过,睿远基金也强调,目前港股市场存在相对低估的特征,且政策有很强的稳增长预期,下半年经济或将好转,而光谷可能会提前反映。因此,在港股方面不会做大幅减配,希望在未来估值修复的过程中能够抓住上涨的机会。

  睿远基金介绍,目前陈光明专户产品基本维持八成左右的中高仓位,仓位波动控制在10个点以内,整体风格均衡偏价值。前五大持仓行业为通信、电子、食品饮料、汽车和煤炭,其中煤炭在2月进行了增持。

  宏观经济正在发生积极变化

  对于当前的宏观经济展望,从消费、投资、出口三架马车看,睿远基金谈到,我们观察到了一些积极的变化正在发生。

  首先是消费方面,受疫情影响,居民消费增速较低。整体上,消费的后续改善,依赖于经济本身的修复带动消费回升,包括居民收入的提升。不过客观上,短期之内消费依然相对疲软。

  其次是投资方面,2021年最大的亮点是制造业投资,尤其是在去年的下半年,累计增速一路上行。睿远基金表示,2020年以来,中国在全球范围内最快恢复了生产能力,产能利用率超过了疫情前的水平,带来了大量的出口动能。出口相关企业和相关制造业,新兴景气行业,包括光伏风电等都带来了强劲的制造业投资,并成为去年下半年拉升经济或托举经济的核心动能。

  第三是出口方面,2022年享受了2021年的出口带来的巨大红利——疫情后中国快速恢复生产能力,配合美国货币宽松带来的居民补贴,需求端外热内冷、生产端内热外冷,带动出口向好,去年基数水平非常高,但同时,美国对居民的直接补贴在2021年已经结束了,导致需求端存在压力,叠加去年高基数的因素和需求边际的因素,睿远基金认为,需要冷静下来看待今年的出口增速。

  “高位回落可能是我们不得不面对的情况。”睿远基金表示,“有一些消费并不是可持续的,耐用消费品的需求,存在周期性的特征,例如冰箱、空调、洗衣机等的出口需求也会有周期性走弱的特征。”

  出口向下的同时,还有一个方向可能会起到托底经济的作用,毫无疑问就是基建。

  睿远基金表示,去年中央经济工作会议以来,稳增长对国内经济企稳回升起到支持。我们用建筑业的PMI指标来跟踪,数据一路持续扩张,这是基建发力非常重要的印证。另外,尽管基建面临一些中长期隐形债务的约束,但从节奏上,今年的前置和前置后的数据,都非常有看点,并成为对冲当下地产风险的重要因素。

  GDP 5.5%目标大概率实现,核心担忧仍来自地产

  今年政府工作报告提出,2022年国内生产总值(GDP)预期增长5.5%左右。如何看待这一经济增长目标?

  应当先明确两个问题,其一是底线思维;其二是“术”与“道”的分享。

  首先,距离2003年政府工作报告中首次披露当年GDP增速目标,至今中国经济也已经走过了20年。回顾历史,从中国政府的执政能力来看,我们充满期待,这是我们所谓对宏观经济的底线思维,而不是过于悲观地认为国内经济没有底,很多问题都无法解决。

  其次,什么是“底线思维之下的术和道”?所谓“道”,就是对政府稳增长的意愿(5.5%的经济增速)以及与之对应的“经济底”有信心,但至于如何通过各种政策工具的组合,最终实现这一目标,则是“术”的层面。

  睿远基金强调,需要明确的是,稳增长并非能力问题,而是意愿问题。尤其应该看到,国内利率还在正区间,向下调整还有比较大的空间,不像海外只能走量化宽松的老路,总体而言,应当对国内工具箱组合出5.5%的增速充满信心。

  目前对于经济的核心担忧可能是,地产能否托起来。每一轮调控周期,地产都起到了关键的主导作用。在“房住不炒”框架下,房地产政策将如何落地,也引发市场的普遍关注和讨论。

  睿远基金表示,各地因城施策、自下而上的地产防控政策出现,但从销售端数据看,三线城市的销售压力更加突出,“所以尽管各地密集放松房地产,但是从放松政策到见效,最后在总量数据上验证,需要小心求证。”

  但同时,睿远基金也谈到,对于前期部分地产政策方向已看到了逐步纠偏,例如销售资金监管账户的层层加码,真实购房需求被政策遏制等等,都有一定程度上的边际改善。

  从后续政策落地的结构上看,睿远基金认为,在房住不炒大背景下,更多还是自下而上、点滴汇成江河的渐进式放松带来的房地产托举。

  睿远基金在此前发布的《致持有人的一封信:至暗此刻 不应让恐惧占据内心》中也表示,制定经济增长目标的意义是确定了要以经济建设为中心,做好经济建设,才能满足人民对美好生活的向往,才更有底气应对国际复杂的环境。

  港股市场当前的估值,依然是最好的朋友

  “伴随着A股和港股市场的连续下跌,悲观情绪蔓延,下跌成为继续下跌的理由。但是我们始终认为,简单线性外推地对市场走势进行预测是难以持续的,越是悲观的时候,越应该多一些信心。”睿远基金在致持有人的一封信中谈到。

  与海外相比,中国在没有全面宽松、没有发放补贴的情况下,经济活力相对早的到了高点并且开始回落,目前开始有了企稳回升的势头。

  2020年以来,中美在操作思路上互换。中国在2008年的经验之后,采取更审慎的扩张政策,疫情初期的快速应对;2020年5月开始审慎对待货币和财政的扩张,保持了政策定力。

  美国则进行了多轮货币宽松,导致美国为代表的西方国家都采取了类似的政策思路。然而目前美国可能也面临中国2011年为了压制通胀而不得不加息的状态,可能会挫伤经济上行的趋势。睿远基金表示,欧美国家的经济动能更晚见顶,刚开始回落。

  从市场整体宏观格局来看,国内是触底回升,海外是高位回落的组合。“A股也好,港股也好,俄乌冲突,疫情反复,通胀压力,都在冲击市场的风险偏好。”

  面对充满不确定性的未来,睿远基金表示,“估值是我们最好的朋友。”

  2020年以来,AAA债券收益率一路下行现在到了2%出头的水平,随着市场的不断回调,沪深300整体的估值水平或者收益率水平已经明显超过了债券,权益类资产性价比凸显;港股的行业估值处于近几年最低水平。“将港股的行业与A股的同行业比较,除了可选消费是溢价30%以外,其他行业均为折价、工业、日常保健、医疗保健都处于近三年最低点。”

  睿远基金表示,尽管目前港股市场仍一路下跌,但是对估值水平进行客观判断,估值折价的保护,还是存在相对低估的特征。

  把握债券波段性机会

  将债券分为纯债和可转债两部分来看,睿远基金认为,这几年固收加产品发行非常多,为了追求更高的收益,很多固收加产品选择在0-20%的股票上限打满之后,去配置可转债来获取更高的回报。

  尤其是今年年初,债市呈现一个有趣的特征,在本轮市场大幅调整之前,转债的溢价率处于历史高位。相对于正股而言,转债的估值是很高的,背后的力量可能就来自于固收加产品的大量发行。

  当固收加变成固收减,投资者纷纷从转债撤出,转债整体的溢价率也回归到了更有性价比的水平。睿远基金表示,“我们认为后续的机会是值得把握的。”

  纯债方面,睿远基金借用了一句老话形容——君子不立危墙之下,“债券有时是经济的敌人,经济好,债券利率上行,债券会跌;经济不好,债券利率下行,债券投资赚钱。”

  总结来看,睿远基金认为,今年GDP5.5%的增速大概率完成。相比去年41%的GDP增速,债券可能很难看到大的趋势性机会,将更多地把握债券的波段性机会。

  港股拖累专户净值,后续将把握估值修复机会

  关于睿远基金总经理陈光明挂帅的专户产品目前持仓方面,睿远基金表示,目前仓位在八成以上,投资方法论还是价值投资,“除非市场处于牛市高点的狂热期,自下而上标的都很贵,才会变相下降仓位,除此之外都维持八成左右的中高仓位,因为不太进行择时,仓位波动控制在10个点以内。”

  从市场风格的角度来看,睿远基金也坦言,公司整体风格是偏大盘价值,与一些小盘为主的产品相比,还是有所差别。

  从持仓行业分布来看,前五大持仓是通信、电子、食品饮料、汽车和煤炭。此外其余持仓在2%以上的行业还包括:轻工、医药、商贸、计算机、电力设备、农林牧渔、环保钢铁、交运、化工和机械等。

  “整体风格均衡偏价值,2月增持了煤炭,对整个组合起到了保护作用。”睿远基金表示。

  关于港股的配置逻辑,睿远基金表示,并不是基于对港股整体趋势性机会或当前宏观角度来研判,“我们配置港股最主要的原因,是港股中有一些标的是A股所没有的,但3月以来港股的表现弱于国内市场,所以对净值的拖累是比较大的。”

  从仓位层面的变化上看,睿远基金表示,没有太大的变化,“观察的时间周期是三到五年,看企业确定性和整体情况,结构上最大的变化就是增持了煤炭。港股持有的标的随着市场的调整持仓占比在下降,我们并没有进行补仓,以持有为主。”

  此外,睿远基金还表示之后会关注国内经济的下行压力,“政策有很强的意愿托底经济,稳住增长,市场普遍预期上半年经济较差,下半年经济转好,港股可能会提前反映,大量的机构投资者,可能会买预期卖现实,如果三季度经济数据转好,可能二季度市场已经反应了。”因此,睿远基金表示,在港股方面不会做大幅减配,希望在未来估值修复的过程中能够抓住上涨的机会。

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